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            房地產進入青銅時代

            陳月芹2021-09-07 09:40

            經濟觀察報 記者 陳月芹 2021年中期業績會期間,每個坐在主席臺C位的房企高管,都被問到一個問題:三道紅線影響幾何,公司降檔情況怎樣?

            過去一年來,“三道紅線”成為房地產行業出現頻率最高的詞匯,也是每一家房企經營圍繞的重心。

            一位房企分管融資的副總裁告訴經濟觀察報,以前房企推動降負債很難,財務負責人向老板提示負債過高時,往往被老板不耐煩打斷:“別說了”。但最近一年,他的感受是“老板聽進去了”,愿意為降負債付諸行動。

            一切始于2020年8月20日一次閉門會,彼時央行和住建部等部委召集12家房企高管,要求房企爭取實現“剔除預收款后的資產負債率低于70%、凈負債率小于100%、現金短債比大于1倍”的目標。按照上述指標,監管者在控制負債總規模的條件下,給不同達標程度的房企不同的融資待遇。

            對于房地產行業來說,這無疑是一次革命性的變化。

            近期陷入負債風險的房企,已經明顯感受到了完全不同的監管決心——政府不再像往常一樣,會因為宏觀經濟的低迷,放松對房地產市場的全面調控。大而不倒的故事,正在走下神壇。

            而過去十多年眾多房企賴以生存的“三高”——高周轉、高負債和高杠桿模式受到全方位的狙殺。眾多房企不得不減少拿地、降低負債,重新思考行業和企業對未來。

            萬科董事長郁亮在今年早些時候,提出房地產已經進入管理紅利的時代。這是他作為行業龍頭掌門人最新的周期性判斷。七八年前,他曾經提出房地產行業已經從黃金時代來到了白銀時代。

            “房地產行業已經沒有什么管理紅利了。”長年觀察中國房企的睿觀研究院院長郝炬說,很多大房企在資金周轉和管理效率上已經做到極致,未來通過產品的升級來獲得消費者的青睞,以穩健的財務表現博得投資人的信任。

            一位業內人士認為,按照監管要求2023年房企必須實現上述三大指標,都變成綠檔??梢哉f房地產進入“青銅時代”。因為相比之下,“青銅”更普惠、更淳樸,符合未來房地產回歸居住功能的本意。

            必答題

            如果說剛剛結束的2021年房企中期業績會有什么必答題,那一定是“降檔”。

            根據三道紅線指標,監管層對房地產企業分成四類,不同檔位的房企,獲得金融資源也不同。三條全部達標歸為綠檔,有息負債年增幅不超過15%;兩條達標的為黃檔,有息負債年增幅不得超過10%;一條達標的為橙檔,有息負債年增幅不超過5%;三條全部不達標為紅檔,不得增加有息負債。

            按照監管要求,到2023年6月底,12家試點房企的“三道紅線”指標必須全部達標,2023年底所有房企實現達標。

            一位監管部門的官員告訴經濟觀察報,出臺三道紅線的目的就是為了管控房地產的負債規模,避免金融資源過度流入房地產,將房企風險逐步降到可控水平。

            8月底,萬科發布中期業績,宣布剔除預收賬款后的資產負債率降至69.7%,由“黃”轉“綠”。它也是TOP3中第一家宣布邁入綠檔的房企。

            但當天貝殼研究院發布的報告顯示,萬科前述指標應為71.1%,仍處于黃檔。后來,貝殼研究院依照萬科官方數據做了調整。

            一位房企財務人士介紹,兩種不同結果的算法口徑都沒錯,只是萬科在計算合同負債時,減去了預收賬款的待轉銷項稅,理論上也合規。

            兩種算法得出的資產負債率只差了1.4個百分點,但因為分處不同檔位,而對萬科有息負債增幅影響的差別超過百億元。

            貝殼研究院數據顯示,截至2021年6月底,50強房企中,有21家公司成功實現了降檔。大部分房企都降了一檔,比如中國恒大上半年的凈負債率降至99.8%,實現從紅轉橙;綠地控股通過將現金短債比提高到1.05,實現由紅轉橙。

            一家TOP20房企融資負責人感慨,過去提醒老板注意負債率時常被罵,現在老板三天兩頭來問控指標辦法。

            多家房企人士判斷,三道紅線的執行,意味著房企將徹底告別“三高”時代。甚至有悲觀的開發商掌門人說,房地產失去了想象力。

            過去,房企在市場的歡迎度與規模成正比關系,規模越大,越能獲得資本市場青睞,拿到低成本融資。獲取的資金越多,成本越低,在市場具備更強的競爭力。

            另外一方面,房地產素有中國經濟“夜壺”名聲,雖然不登大雅之堂,卻有“壓艙”之實。只要經濟稍有回落,就放松地產調控來“穩經濟”。因此在上行市場中,只要膽子大,捱得住周期起伏,就有可能做強做大。很多企業嘗試通過這種方式“彎道超車”。

            2013年后,千億房企陣容不斷擴圍,2015年只有7家千億房企,到2018年已經達到32家,截至2020年底已經增至43家。在中國,還沒有哪個行業能誕生數量如此多的千億企業。

            高周轉、高負債、高杠桿不斷推動著房地產行業高速發展,再加上居民杠桿率不斷升高,整個房地產占用的金融、社會資源越來越大,風險敞口越來越大。近兩年福晟、泰禾、華夏幸福、藍光、恒大等規模房企陸續暴雷,引發了監管者的高度警惕。“

            “監管層在2017年就已經強調金融資源要扶持實體經濟,脫虛向實。而房地產企業不要妄圖通過借助金融資源,將自己做大,反過來挾持金融體系”,一位與監管層有較多溝通的開發商說:“很顯然,有不少公司仍然抱著賭一把的心態,加速往前沖。最終監管層用近乎金融機構的管理方式,來管理開發商的資產負債表”。

            降檔術

            三道紅線從不同維度限制了房企杠杠,達標難度各有不同。

            多名房企財務人士認為,現金短債比和凈負債率達標難度不大,最難降的是剔除預收賬款的資產負債率,目前的19家黃檔房企無一例外都卡在這條線上。

            而由于三道紅線均以比例的形式呈現,總的邏輯就是做大資產比例,做小負債比例。這意味著想要實現達標,具體到經營端,就要求多賣房子、抓回款、少買地、少借錢。

            在投資端,一家top50房企總裁提供了這樣的變化細節:過去,他給負責投資部門設定的目標是利潤,但是現在他的投資決策首先顧及公司現金流是否能達標。今年上半年,投資部門報上了一批項目,按照原來標準有得賺就可以投,但考慮到實現年底“轉綠”目標,不得不放棄了其中一些項目或者項目的大部分股權。

            財務處理上,降檔目標也帶來巨大變化。一家央企甚至在今年初下令,合作項目盡量不要并表。該公司一位華北區域投拓負責人經濟觀察報記者解釋,“一旦并表,負債就加到我們身上了,而且短期內銷售款又回不來,如果好幾個項目都卡在四季度拿下,到時年底的財務報表會相當難看”。

            “真是風水輪流轉,”他感慨到,“就在兩年前,房企還在沖規模的時候,為了業績,大家都搶著并表;而現在三道紅線要求控負債,大家又對并表熱情不高了。比起排名,安全更重要。”

            銷售端過去的原則,也需要為三道紅線的指標妥協。例如公寓、商鋪、車位等庫存項目,必須加快去化。原來可以慢慢賣,現在超過一年還囤在手里的,打折處理。

            郝炬分析,企業想要在短期內快速降檔,一是部分企業三項數據踩中紅線臨界點,降檔難度較??;第二,部分企業可能在會計準則允許范圍內,通過擴大股本金和通過利潤結轉增厚股東權益等指標調節報表;第三,部分企業由于債務危機等,可能選擇大量變賣資產,剛性縮表。

            一家top5房企財務人士向鍥補充,剛性縮表具有較強的后遺癥,“房企次前期此前的金融屬性太濃了,如果剛性縮表,經營收杠桿,容易出現錢不夠,公司經營規模會斷檔”。

            除了上述常規方式,部分企業還掌握了快速降檔的“偏方”。

            華泰證券研報指出,地產企業報表可調節空間大,可以通過負債“出表”等行為美化報表,通過非并表公司進行融資,通過合并報表范圍內/外的明股實債融資,通過發行各類ABS減少有息負債或進行出表,表內應付款類及永續債進行債務性融資等。

            前述房企總裁解釋,要保證負債率降下來,如果負債總額變不了,就只能去“做大”分母的凈資產,比如把一些原來不并表,且凈資產較多、負債較少的子公司并表。

            更有甚者,在會計事務所統計報表前幾天,從銀行臨時買一大筆存款,也是一種“降檔”的方式。向鍥透露,類似這筆存款只借幾天“應急”,等做完報表就返還,近期的日利率在1‰、2‰。

            此外,房企還可以通過提前確認收入、增發股本、提高股東權益增厚凈資產等方式,優化報表。

            三道紅線是衡量企業財務穩健的唯一指標嗎?

            前述top20房企副總裁對此持審慎態度:“如果單純通過增加權益、調表等方式實現某些指標快速轉綠,有可能總資產很大,但這些資產并沒有創造利潤,未來現金流會出問題。”

            他進一步說:“安全的企業三條線一定都是綠的,但全綠不一定代表安全,這是充分不必要條件,就如同人去體檢,各項指標都正常,不代表這個人一定健康。”

            長期和投資人打交道的他,稱地產和金融圈知己知彼,“很多企業半年間由紅或橙轉綠,真實性是不夠的,很多企業把不太好的指標調到表外去,投資人也不信,不然為什么資本市場給地產股這么低的估值?”

            該副總裁說,并非所有公司都著急轉綠。“有些公司體量足夠大,目前它能做的主要是控制投資節奏少買地、同時多賣樓,擴大現金回流,但短期內降不下來”。

            他認為,基本面好的大公司想要快速降檔,不難,以碧桂園為例,它只需要在香港做一次股權融資,但因為現在市盈率不高,這時候做(股權融資)有點虧。更重要的是,“對它而言,現在拿到綠檔有什么好處呢?”

            向鍥所在的公司仍踩中一條紅線,但降檔壓力不大。他解釋,因為公司預收賬款里的金額有數千億,隨著這些資金陸續確認為收入,資產負債率自然就降下來了。

            大氣候

            在上述top20房企副總裁看來,這一輪降檔、降杠桿,并非如公式上加減乘除般簡單,不僅要考慮公司內部負債水平調整和未來發展空間的平衡,更要注意目前外部環境面臨多重調控加碼。尤其是金融和預售條件的收緊,加大房企轉身的難度。

            在市場端,房企申請預售難度在加大。該副總裁說,如果按照政府建議的價格開賣,企業沒什么利潤了;再加上自身是民企,財務成本高,算進去恐怕要虧。因此希望備案價格可以再高一點,但很難,項目越拖越虧。

            另一種情況是,項目本身利潤還可以,市場熱度向好,可以賣一個不錯的價格,但地方面臨房價調控的壓力,導致預售證審批周期延長,成本也在增加。

            房子賣完了,并不意味著可以順利網簽,“辦理網簽像擠牙膏,每家每星期只能分配十幾套名額,100多套房子需要1-2個月才能辦理完”。而且,在“兩個上限”影響下,銀行房貸按揭額度收緊,賣完房不一定能迅速收回錢。

            向鍥透露,銀行按揭已經變成稀缺資源,上半年廣州的二手房按揭基本上都停了,四大銀行僅在廣州發放的房貸已經接近800億元,額度非常緊張。因此,為了搶占有限的按揭,房企需要付出更多的代價。

            向鍥坦言,上半年,每個月都需要花很多時間打通和銀行的關系,除了承諾給銀行開設賬戶、對公存款、保證金存儲等條件,甚至中小房企還要付出額外的“中介費”,“要按揭的話,得先存一筆錢到銀行來”。

            據他透露,這筆中介費以中間業務收入打給銀行,不同銀行收取的中介費點數不一。

            上半年向鍥每次和同行見面,都會聊到最近交多少錢換按揭,目前有同行交過3%,最夸張的5%-6%也有。如果按5%計算,房企想拿到1億元的按揭貸款,需付出500萬元的中介費。

            向鍥直言自己公司憑借規模優勢已受到銀行的優待,至少還能拿到按揭,在個別城市,中小房企甚至被直接斷了按揭。

            上半年,向鍥所在的top5房企在廣州的項目,如果一次性付款,回款周期約1個月,按揭則至少需4個月;去年最快的時候,5天內就能回款。

            據他透露,三道紅線后,公司對現金流把控已經前置到銷售階段了,“銷售策劃時,財務就需要為回款制定一個最核心的指標,既要銷售最大化,也要回款最大化,否則銷售再多都是沒意義的”。

            一家閩系房企區域總經理表示,為了保綠檔,區域公司現金流異常緊張,工程款支付壓力大,拿地節奏放緩,融資難度變大。

            在融資環境持續趨緊背景下,降負債是多數大型房企的第一要務。盡管資金緊張,但向鍥的公司上半年還是沒有欠付工程款,只是延時支付,“全行業都出現延緩支付工程款的情況,如果我們支付太及時,施工單位就會再和你拿錢,那你就會很難受”。他把這種現象稱之為“擠出效應”。

            “未來可能比2008年還要難。”一位央企營銷總說,如果2008年沒有其后的4萬億大放水,很多規模企業就撐不下去了。但現在看起來,這一次政府態度很堅決。

            綠時代

            按照監管預期,到2023年底,所有房企降至綠檔。

            郝炬認為,監管層目的就是合理控制房企負債增速,讓行業不再唯規模論,“從某種意義上來講,不讓加杠桿,就是去金融化,讓房地產行業的本質回歸制造業,而房子的投資品屬性減弱,回歸消費品”。

            向鍥認為,三道紅線對房企最大影響是金融約束,如果剔除金融屬性,房地產是一個比制造業還艱難的行業。“制造業最多一年就生產出來了,但房子建起來至少得三年。如果再把預售制度取消,很多企業的經營風險是很大的”。

            向鍥解釋,此前因為有金融杠桿的存在,疊加預售制度,賣房子不像制造業一手交錢一手交貨,但現在預售、網簽、按揭等節點都在延后,回款時間明顯往后推了。

            “未來房企需比拼自身的項目運作周轉效率、產品和服務品質,還需比拼信用評級。”郝炬補充,現在的調控框架之下,房企需要通過財務穩健來獲得金融機構的認可。

            萬科董事長郁亮在今年早些時候說,行業已經進入管理紅利時代,房屋將回歸居住屬性,房地產開發業務將轉向開發與經營并重。

            不過郝炬認為,“房地產行業已經沒有什么管理紅利了。”所謂的管理紅利,意味著房企周轉要快,拿地眼光準,產品和服務做得好,通過精細化管理降低管理、建造成本,目前多數規模房企已經做到極致了;其次是房企需具備定價權,才能最終獲得超額利潤。但由于政府嚴格限價,房企只能通過管理降低成本。

            郝炬認為,土地成本開發商說了不算,建安成本隨行就市,除了頭部房企略有差異,大部分房企相差不大;其次,三項常規費用中,可以通過精細化管理降低管理費用,但空間不大;營銷費用呈增加趨勢;財務成本將成為房企下一步競爭的關鍵,因此房企需調整財務結構,把信用評級提上來,資金成本降下來,從而獲得金融紅利。

            一位監管層人士和房企高管定期會談時,多次傳達了讓房企放棄三高模式、專注產品力的觀點。“中國大規模的房地產開發時代已經結束,開發商要做精品,不能像以前粗制濫造。

            這位監管層人士并不否認此前三高模式存在的合理性,“那時候希望企業擴大開發,對質量沒有太嚴格的把控,但現在不同了,只有少數地區有房源緊張情況。”

            8月31日,住建部部長王蒙徽在“努力實現全體人民住有所居”發布會上稱,2019年,中國城鎮居民人均住房建筑面積達到39.8平方米。

            在這種情況下,房企面臨著戰略選擇。在2021年中業績會上,萬科、龍湖、碧桂園等房企均重申發展非地產業務作為第二曲線,物業、長租、養老、機器人、物流等成為房企多元化轉型的諸多出口。

            前述50強房企總裁瞄準了代建生意,經過數年探索,其所在公司的代建業務毛利率能達到50%以上。

            向鍥也表示,“代建這門生意利潤不怎么高,但好在穩定,保障房、公租房等領域有大量的市場需求”。他甚至提出了一種大膽的設想:“未來,所有開發商有可能逐漸成為代建單位”。

            (應受訪者要求,向鍥為化名)

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